ビットコインマイナーが静かにAIの家主になりつつある

重要なポイント

• AIブームで稀少な資産はチップではなく、プラグである。 アメリカの電力網に新しい電力を追加するのに、現在は中央値で4年以上かかり、接続キューには2,060ギガワット以上のプロジェクトが待機している。 すでにライブ接続がある場所は莫大な価値がある。
• 閉鎖されたアルミニウム製錬所が$19ビリオンのAIリースの場所になった。 Anthropicはケンタッキー州の工場で20年契約を締結した。この工場は2022年に閉鎖されたもので、その理由はまさに電気代が高すぎたからだ。その新しい所有者はBitminerである。
• これは一回限りではなく、セクター全体の現象である。 Bitcoinマイナーの公開企業は数百億ドルのAI(人工知能)ホスティング契約を締結しており、最大規模の企業は2026年末までに収益の大部分をコインではなくコンピューティングから得ることになる見通しだ。
• 20年のリースは、Bitcoinのヘッドラインが見落としている2つのリスクを隠している: リースを実際に支援するのは誰か、そして再び稼働した製錬所が隣町の電力料金にどのような影響を与えるか。

その電力料金で死んだ製錬所

2022年6月、Century Aluminumはケンタッキー州ホーズビルの600人以上の労働者に、工場のアイドリングを告げた。これは北米最大の軍用アルミニウムの生産施設である。 理由は需要が弱かったからではない。電力料金だった。製錬所に必要な電力価格は3倍以上に跳ね上がり、金属を溶かすことはもはや経済的に成り立たなくなったのだ。

アルミニウム製錬所は、本質的には安い電力を金属に変えるための機械である。電力が安くなくなれば、その機械は価値がない。だからポットラインは冷え込み、労働者は解雇通知を受け取り、大広間は暗くなった。

4年後、その同じ電気接続がこの敷地で最も価値のあるものになった。2026年7月6日、TeraWulfという名前のBitminerが、Claude モデルの背後にあるAIラボであるAnthropicとホーズビルの旧施設で20年リースを発表した。この契約は約$19ビリオンの収益を生み出し、約401メガワット(MW)のコンピューティング電力を提供する見通しで、最初の電力は2027年下半期に流れ込む予定である。

皮肉さは装飾ではない。これがテーゼ全体である。2022年に金属を製造するには高すぎた電力が、今はマルチビリオンドルのAI賭けの中核になっている。物理的接続について何も変わっていない。変わったのは何がそこに接続されるか、そしてその新しいテナントがすでに機能しているソケットをどれほど必要としているかということだ。

Anthropicが実際にリースしたもの

建物はAnthropicがリースしたもののうち最小限のものである。賞品は電力である。つまり、製錬所が必要で、データセンターが稼働できない重い高電圧グリッド接続であり、かつてアルミニウムを溶かしていた場所にすでに構築され、すでに通電している。 その接続がお金のあるところだ。

2026年の一般的なストーリーは、AIがチップでボトルネックになっているというものだ。これは2024年は真実だった。現在のボトルネックはチップの上流にある。つまり、それに電気を供給するワイヤーである。2025年の終わりの時点で、2,060ギガワット以上の新しい電力生成と蓄電がアメリカ電力網への接続待ちで待機していた。 中央値のプロジェクトは現在、申請から切り替えまでに4年以上待つようになり、これは2000年代中盤の待機時間のおおよそ2倍である。

ビルダーの目でもう一度読んでほしい。新しい畑にギガワット規模のAIキャンパスを立ち上げたいのであれば、電力だけの待機で1つのチップが稼働する前に4年以上かかる可能性がある。しかし、かつての製錬所は、数十年前に構築され、すでに通電している接続がある。あなたは不動産を買っているのではない。非常に長い列の前の方の近くにある場所を買っているのだ。

これが、メガワット単位の価格のリースが見出しのドル数字よりも実話をより良く語る理由である。Anthropicの20年間で401MWあたり$19ビリオンは、メガワットあたり1年あたり約$240万ドルのリート済み金利に相当する。

$$ \frac{$19{,}000\text{M}}{401\ \text{MW} \times 20\ \text{yr}} \approx $2.37\ \text{M per MW-year} $$

最近のマイナー取引をその同じメガワット単位ベースに並べると、市場レートが現れる。

IRENの星印は重要だ。その取引はAIクラウド契約であり、IRENはグラフィックスプロセッシングユニット(GPU)も運用しているため、メガワット単位の数字は電力とシェルだけではなく、計算もバンドルしている。 テナントが独自のチップを持ってきて、単にパワーと空間が必要な純粋なコロケーション・リースは、メガワット当たり1年あたり$120万～$240万ドル周辺にクラスターしている。いずれにせよ、すべてを可能にした数字は、スプレッドシートにリストされていない数字である。マイナーがすでに支払い済みの待機行列時間である。

セクター全体が再価格設定された

TeraWulfはアウトライアーではない。これは急進の最新データポイントである。IRENはMicrosoftとの独自$9.7ビリオン契約を成立させ、単一テナントから年間約$19億の経常収益を期待している。このテナントはNvidiaの最新チップを実行している。 Cipher Miningはアマゾンに300MWをリースしており、クラウド企業Fluidstackにさらに168MWをリースしており、レントは2026年下半期から始まる。 テナントはコンピューティングの最大手であり、発表された合計は既に数百億ドルに達している。

その特徴は収益ミックスにあり、これはほぼ一夜にして反転した。IREN、Core Scientific、TeraWulfを含む最大のマイナーのいくつかは、2026年末までにAIとハイパフォーマンスコンピューティング(HPC)から収益の約70%を獲得することになる見通しだ。これは2024年はほぼゼロであった。 これはBitcoin企業グループが突然人工知能に上手くなったために起こったのではない。世界が彼らの周りで電力制約になり、彼らがまさに稀少になったものの上に座っていたために起こったのだ。

バックストップをフォローする

TeraWulfのアナウンスメントに隠された謎がある。同社のAnthropicリースは投資適格(IG)クレジットで支援されると予想されるとのことだ。 しかし、すべての規模にもかかわらず、Anthropicはまだ深く不利益な民間スタートアップであり、投資適格レーティングを保有していない。では安全性はどこから来るのだろうか。

それはCipherの取引から来たのと同じ場所から来ている。CipherがFluidstackと契約を署名した時、この取り決めはGoogleによって静かに支えられていた。GoogleはAIスタートアップが破綻した場合、リースを引き継ぐことに同意し、またマイナーのエクイティ・ステークも取得した。 ハイパースケーラーが小規模テナントの背後に立つことは、評価されていないスタートアップへのリースが投資適格ペーパーとしてドレスアップされる方法である。

その構造が聞き覚えがあれば、それはそうであるべきだ。これはこのサイトがAnthropicが$360ビリオンを借用し、シニアデットが投資適格でのみ価格設定されたときに文書化した同じ動きである。その理由はチップパートナーのBroadcomが、デフォルトの不足分をカバーすることに同意したためだ。 パターンはスタックのもう1つ下の層で繰り返される。キャッシュが豊富な大手企業がバランスシートを、より不安定なカウンターパーティーの義務を安全に見せるために貸す。マイナーは単なる家主ではない。彼らは実際のクレジットがGoogle、Microsoft、Amazonに座っているビルの見える賃借人である。

これがスマートマネーである場合

これをバブルと呼んで先に進むことは魅力的だ。これは怠けである。稀少性は実在し耐久的だ。年で測られた相互接続キューは次の四半期では逆転できないので、すでにエネルギー化されたキャパシティを制御する会社は、より豊富な競争相手が単に金銭を投じることができない何かを保有している。 そしてハイパースケーラーがリースを支援している場所では、ラボが2028年にリント料金の支払いを停止するという恐れはほぼ他の誰かの問題である。これらのマイナーが運命にある暗号ハスクという粗い短いテーゼは間違っている。これはまさに実際のリスクが運命の群衆が見ていない場所に座っている理由である。

リスクが実際に住んでいる場所

リスクはテールとビルに住んでいる。

テールで始めよう。これらは形状が数年ごとに変わる技術に対する20年のリースである。Anthropicの取引は2046年まで単一テナントに401MWをコミットしている。 これは、2026年の計算経済学が20年後に意味を持ち、支援するハイパースケーラーがまだこのエクスポージャーを望んでいるという賭けだ。ハイパースケーラーの保証は最後の10年よりもはるかに最初の数年を保護する。

次にエクイティを見てみよう。ここで市場はすでに注意信号を点滅している。TeraWulfの株は$19ビリオン発表の朝に最大19%急騰し、その後ゲインのほとんどを放棄してわずか約5%アップで閉じ、翌日のセッションではディールが公開される前に開始された場所以下で取引された。 2日後に株を低くする$19ビリオンのヘッドラインは、市場が良いニュースがすでに価格設定されており、今から2027年下半期の最初の電力までの実行リスクはそうではないと言っています。批評家はもっと率直で、マイナーがBitmineをAIレントを追求するために投棄することは歴史的な戦略的ミスを作っていると主張している。

最後に、ビル。これはここで金融の話を止め、誰もの問題になる。かつての製錬所がAIのために再エネルギー化する毎メガワットは、同じ地域グリッドと競争する毎メガワットであり、これは家を暖め、病院を運営している。閉鎖された製錬所が600人以上の人々を雇用したアルミニウム工場ではなく、ほんのわずかなデータセンターとして戻ってくるとき、電力ドローが戻ってくるが、地元の給与は戻ってこない。マイナーを価値のあるものにする稀少性は、隣の家庭の電気代を押し上げる稀少性と同じだ。マイナーは制約の上昇をキャプチャする。料金ペイヤーはそれのコストを吸収する。

これが大きな取引の下の静かな取引だ。死んでいる産業のスクラップがAIブームの最も憧れられた不動産になり、レントの背後のクレジットはますますほんの少数のハイパースケーラーに傾いており、メートルは誰もがスイッチを入れ続けた。ホーズビルでの最初の電力は2027年下半期に予定されている。 かつて軍用金属を製造していた電力が安い知能を作ったのか、それとも単により高い電気代を作ったのかは、見守る価値のある数字であり、プレスリリースに現れるずっと前にステートメントに現れる。